在當下，房地產市場牽動著每個人的神經。 生活在壹線城市的人會問，房價還會繼續漲嗎？這樣漲下去，房地產市場會不會崩盤？想買房的人最想知道該何時入手，投資客想知道選擇何時離場才能賺得最多……每個人都希望有人能準確回答這些問題。 事實是，幾乎沒人能夠準確預測市場，否則歷次全球經濟危機就不會發生。盡管如此，我們仍可以從曾經的房地產危機中吸取教訓和獲取觀察的角度。 1991年日本東京房地產大泡沫在空前瘋狂後轟然崩潰，隨後陷入失落的二十年。作為東京大學的教授，田村清彥在宏觀審慎政策的討論中頗具聲望，尤其指出 人口因素對房地產泡沫及金融危機的關鍵影響。他也曾親歷1991年東京房地產危機，同時近二十年來保持了對中國經濟發展的關註。在6月11日舉行的北大 匯豐商學院舉行的留美學者經濟年會上，田村了接受第壹財經記者專訪。 田村清彥表示，房價上漲是不可持續的，長期看來，房價取決於買房者的預期、土地生產率以及政府的長期政策，比如央行貨幣政策，通貨膨脹率等（金融政策對樓市十分重要）。 日本房產泡沫親歷者：中國房價上漲快過東京 日本的房地產泡沫是政府捅破的 第壹財經： 近壹年來，中國壹線城市的房價高漲，很多人拿目前中國的房地產市場和1991年日本房地產泡沫破滅前夕相比，您對此怎麽看？日本房地產泡沫破裂的原因是什麽？ 田村清彥：近幾年，中國房價上漲的速度確實比較快，甚至快過東京。我可以跟妳們分享壹下東京過去的經歷。 1991年時，身處東京的人並不認為自己處於泡沫之中，甚至連政府也不這麽認為。很多學者當時認為，房價高漲有很多原因來解釋，並不壹定是泡沫。但在我看 來，房地產價格上漲是不可持續的，何時結束才是難以回答的問題，我們可以解釋很多過去發生的事，但並不善於預測未來。 在上世紀70、80年代，日本經濟增長迅速，城鎮化影響下，壹些中心城市的房價快速增長，金融機構管制放松，出現了很多新的金融工具，導致信用擴 張。日本的情形跟中國和韓國有很多相似之處，首先，日本的銀行和很多大公司關系密切，比如國有銀行和國有企業之間，就像韓國的壟斷財閥，是壹種政府和企業 的結合體，掌控了日本商業。 上世紀80年代初期，美國財政赤字劇增，對外貿易逆差大幅增長。美國希望通過美元貶值來增加產品的出口競爭力。日本和美國簽訂了廣場協議，日元對美元大幅升值，這讓很多日本企業的出口遭遇了瓶頸，日本政府需要刺激國內需求。 當時東京政府想要把東京打造成壹個像倫敦和紐約壹樣的金融中心，所以出臺了很多刺激性的宏觀經濟政策，日本央行大幅寬松助漲了資產泡沫。 因為日本政府和財閥關系密切，迫使日本銀行降低利率。當時銀行在為金融自由化和市場化做準備。在金融自由化之前，幾乎所有日本公司的資金來源都來自 銀行，但市場化之後，這些大企業現在有了新的資金來源，很多資金流入資本市場。銀行發現高利潤時期已經過去了，需要開拓新的利潤點。銀行就瞄準了房地產市 場。消費者可以通過房屋抵押貸款向銀行借錢，尤其是壹些民營的中小企業（上世紀80年代的日本和如今中國的情況很像）。抵押貸款很容易，這引發了壹些投機 行為，當時賺錢最快的方法就是投資房地產。 中小企業向銀行借錢需要有壹定的資產作擔保，但是中小企業的信用並不高，唯壹能夠證明信用的方式就是房地產。這就使房地產成為了壹個很好的投資領域，泡沫就這樣形成了。後來，銀行不再接受房地產作為抵押，於是就出現了影子銀行。 可以比較壹下中國和日本的情形，有很多相似之處。當時在日本，人們對房地產投資十分瘋狂，東京新宿的工作室價格在壹天之內能夠翻倍，今天妳買，明天 他買，價格高漲，並且形成了壹種連鎖效應。股市的高峰在1990年，而房價的高峰在1991年，在這兩年間，資本從股市迅速轉移到了樓市，股價急速下跌， 房價迅速上漲。 人們對房地產增長的預期很高，將土地神化，東京房價遠超普通人的承受力。東京市民就給政府施加壓力，讓政府遏制這種房地產泡沫的蔓延。政府調整了土 地收益稅，對房地產貸款和土地交易采取嚴厲管制，貨幣供應增速大幅下滑，對影子銀行做出監管措施。這場房地產泡沫實際上是政府捅破的。 對日本樓市來說，1991年是壹個轉折點，在那之後人們認為東京無法成為像倫敦和紐約那樣的國際金融中心，於是對樓市的預期下降，需求減少，房價應 聲下跌。因此，我認為房價上漲是不可持續的，長期看來，房價取決於買房者的預期、土地的生產率，以及政府的長期政策，比如央行的貨幣政策，通貨膨脹率，等 等（金融政策對樓市是十分重要的）。 房價取決於人們對未來的預期 第壹財經： 2015年6月，中國股市大跌，很多錢都湧入房地產市場，壹些人對於房價預期仍然看漲，政府對於房地產市場態度也很謹慎。您怎麽看？ 田村清彥：是的，這種情況不止是在中國，在韓國、新加坡都很常見。政府其實是想要限制房地產價格的上漲，但真正的問題在於人們的長期預期，政府無法改變普通人的預期。 還有壹點就是投資全球化。近幾年，深圳的投資者可能不全來自深圳，也可能來自北京，或者其他城市。這樣就會在全球形成壹種多米諾效應，加拿大會有中 國的投資者，美國也會有俄羅斯的投資者。樓市的大部分人都是投資者，而不是剛需。這裏面還有壹種市場的內在聯系，市場經濟活動是短期的，但長期看來它的影 響可能會擴大。投資者會考慮在全球的哪個城市投資，可能是深圳，可能是東京，可能是倫敦，並且他們的決策有可能會改變，這樣他們的資產分布在全球不同地 方，就會對沖風險。但是長期看來，全球的市場都是相互聯系的，形成壹種連鎖效應。 第壹財經：您認為中國人口增長率下降，對於房地產市場會有怎樣的影響？ 田村清彥：生育率降低在亞洲其他地區也普遍存在，比如，日本、韓國和（中國）臺灣。究其原因，其實並不是因為政 府的計劃生育政策，而是個人選擇和社會因素決定。在日本，女性的平均生育年齡是25到30歲，但這個年齡逐漸上升，現在大概在35歲左右，因為女性壹旦進 入職場，就不願輕易離開事業，因此人口增長率就下滑了。巴西也是壹個很好的例子，現在巴西婦女壹生平均會生1.89個孩子，但1990年時期大概會生6個 （世界平均水平大概是2.2個），這是壹個巨大的變化。 假設其他條件不變，如果人口增加了，人們對房屋的需求也會增加，那麽實際價格也會上升。在現實中，其他條件並不非不變，所以房價就很難預測。如果人 口下降了，住戶也會下降，那麽我們就不需要那麽多房屋。中國的戶口限制對房價也有影響。房價其實取決於人們對未來的預期，這是預測房價的基本因素，也是構 成泡沫的壹部分。 第壹財經： 中國壹線城市情況是這樣的，少數人囤積了很多房子，但有些人壹套房子都沒有，房地產分配不均的情況有所發生。對此您怎麽看？ 田村清彥：政府或許可以多建壹些保障房，來滿足這些人的需求。如果政府能夠提供條件相對不錯的保障房，並且提供壹些補貼，或許能夠改善這種分配不均，雖然這種政府幹預某種程度上確實擾亂了市場。